NUEVOS RIESGOS PARA LOS MERCADOS EMERGENTES

STABLECOINS
¿Desplazarán los Depósitos Bancarios?

Texto y fotografía: Project Syndicate
Imagen: PIRO y Bruno, en Pixabay

BUENOS AIRES – El debate sobre las Stablecoins en los Estados Unidos tiende a girar en torno a una única pregunta: ¿desplazarán a los depósitos bancarios? Pero en muchos mercados emergentes, esa pregunta llega demasiado tarde. En vez de sólo competir con los depósitos a plazo, las Stablecoins están evolucionando rápidamente hacia una infraestructura financiera paralela para los pagos a proveedores y trabajadores, la gestión de caja empresarial y las liquidaciones transfronterizas.

Cuando en julio de 2025 se aprobó la ley GENIUS, los funcionarios estadounidenses se apresuraron a dar por resuelta la cuestión de las stablecoins. Pero es posible que su optimismo haya sido prematuro. La ley regula la conducta de los emisores, ya que los obliga a mantener reservas en efectivo, depósitos o bonos del Tesoro a corto plazo, y les prohíbe conceder préstamos; pero poco dice sobre el uso de las stablecoins una vez puestas en circulación en el sistema financiero general.

Esa distinción es fundamental en los mercados emergentes, que suelen tener sistemas financieros más lentos, caros y restrictivos que los mercados desarrollados (lo que ayuda a explicar la veloz adopción de las stablecoins).

En Filipinas, por ejemplo, plataformas como Toku y PDAX permiten a los trabajadores cobrar sus salarios en stablecoins y convertirlos a pesos a través de bancos locales. Y en Nigeria, las empresas de comercio electrónico utilizan stablecoins para aceptar pagos internacionales, eludir restricciones cambiarias y evitar altas comisiones bancarias, y el Fondo Monetario Internacional registra una adopción generalizada de las stablecoins por parte de hogares y empresas.

Esta actividad ya no es una cuestión de empresas aisladas o usuarios individuales. En toda África hay plataformas autorizadas que operan como redes de pago y liquidación entre empresas usando Stablecoins.

Los grandes actores establecidos ya se están adaptando. En 2025, Visa lanzó un programa piloto que permite a las empresas financiar pagos transfronterizos con Stablecoins (en vez de hacerlo depositando antes efectivo en cuentas locales); y en colaboración con Bridge, también introdujo tarjetas vinculadas a Stablecoins en Argentina, México, Colombia, Ecuador, Perú y Chile. En tanto, desarrolladores brasileños promueven stablecoins denominadas en reales para transacciones empresariales y minoristas.

No son pilotos de criptomonedas aislados, sino sistemas basados en Stablecoins plenamente funcionales e integrados a la actividad económica cotidiana. Al operar fuera de los canales bancarios tradicionales, introducen dos riesgos interconectados a los que el debate centrado en los Estados Unidos no ha prestado suficiente atención.

El primero es la intermediación sin respaldo adecuado. En cuanto las Stablecoins se integran a los flujos de caja operativos (salarios, pagos a proveedores y liquidaciones comerciales), empiezan a funcionar como capital de trabajo contra el cual es posible emitir crédito.

Aunque todavía no existe otorgamiento formal de crédito como un fenómeno general, ya se ven en los balances los cambios que suelen preceder. Cada vez más comerciantes mantienen saldos en Stablecoins como capital de trabajo, retrasan su conversión a la moneda local y extienden plazos de pago en la misma unidad de cuenta.

Cuando los trabajadores cobran en USDC y los comerciantes aceptan USDT, a continuación vienen las cuentas por cobrar y los acuerdos de crédito a corto plazo. A esto lo llamo «paradoja de las stablecoins»: para preservar la estabilidad en lo que en la práctica funciona como un régimen de conversión monetaria, es necesario que el apalancamiento y la creación de obligaciones adicionales se mantengan dentro de límites estrictos. Pero en cuanto las Stablecoins se utilizan para la intermediación financiera, ya sea en protocolos de finanzas descentralizadas (DeFi) o en las diversas formas de crédito comercial que están surgiendo, la proliferación de obligaciones secundarias es inevitable.

La cuestión central no es lo que hagan con las reservas los emisores de Stablecoins (como Circle o Tether), sino qué ocurre con esos pasivos después de su emisión. Cada capa adicional de intermediación genera obligaciones sobre un mismo conjunto de reservas subyacentes, que pueden superar la promesa de convertibilidad a la par que las Stablecoins deben mantener. Regular a los emisores, como hace la ley GENIUS, es insuficiente.

Un buen ejemplo de los riesgos es el Plan de Convertibilidad que puso en práctica Argentina en 1991, por el cual el peso quedó atado al dólar. El banco central mantuvo por más de un decenio reservas en dólares a la par de la base monetaria; pero los bancos comerciales también crearon una oferta monetaria amplia denominada en dólares, muy superior a esas reservas. Los intentos actuales de regular las Stablecoins corren riesgo de repetir el mismo patrón.

El hecho de que los casos documentados de préstamos formales en Stablecoins todavía sean limitados sugiere que no es tarde para contener el peligro. Pero la historia muestra que la intermediación financiera no comienza como préstamos, sino como saldos, descalces de vencimientos y pagos diferidos. En cuanto hay circulación de capital de trabajo en sistemas basados en Stablecoins, la progresión al otorgamiento de crédito comercial se vuelve inevitable, incluso aunque todavía no esté formalizado por completo.

Un segundo riesgo no menos significativo es el hecho de que cada transacción que migra al uso de Stablecoins le resta demanda a la moneda local. Esto debilita la capacidad de los bancos centrales para influir en los costos de endeudamiento, reduce los ingresos públicos y aumenta la vulnerabilidad a crisis de liquidez, todo ello sin que el sistema paralelo de Sablecoins tenga un prestamista de última instancia. Y la fijación de precio de los bienes en Stablecoins en vez de la moneda local aumenta la exposición a fluctuaciones cambiarias y complica el manejo de la inflación.

El problema no es tan grave en Estados Unidos, porque en la práctica las stablecoins son dólares que compiten con los depósitos en dólares, y la Reserva Federal respalda en última instancia la liquidez del dólar. Por eso tiene sentido que el debate estadounidense se centre en cómo afectarán las stablecoins el futuro de los bancos.

Pero los mercados emergentes con monedas frágiles no tienen esa ventaja. Un trabajador filipino al que se le paga en USDC en vez de pesos, o un comerciante nigeriano que acepta USDT en vez de nairas, representan una demanda monetaria que los bancos centrales no pueden medir ni regular. No obstante la adopción del emergente sistema financiero basado en Stablecoins, los marcos regulatorios siguen atados a las instituciones bancarias tradicionales, y el resultado es una creciente asimetría. Conforme estos sistemas de pago paralelos se expandan, las herramientas monetarias y prudenciales convencionales perderán eficacia.

No quiere decir esto que haya que prohibir las Stablecoins. Pero lo que vemos en los mercados emergentes indica que los tokens digitales con respaldo en dólares están evolucionando rápidamente de ser instrumentos de pago a ser una infraestructura financiera con todas las letras. Es verdad que los mercados emergentes ya han vivido crisis de dolarización, pero la versión digital puede desarrollarse con más rapidez y ser más difícil de detectar, precisamente porque escapa al ámbito de la regulación convencional.

Fijar normas claras para la emisión y declarar a continuación una victoria regulatoria, ignorando al mismo tiempo la infraestructura que se está gestando en torno a las Stablecoins (como hace la ley GENIUS), es como regular la imprenta y no prestar atención a lo que se publica con ella. En la medida en que las Stablecoins lleven los flujos financieros a lugares donde la regulación bancaria vigente no llega, las autoridades deberán ampliar el perímetro regulatorio. Al fin y al cabo, no se puede regular lo que no se ve.

Traducción: Esteban Flamini

Articulista

Eduardo Levy Yeyati
Ex economista jefe del Banco Central de Argentina, es profesor de Economía en la Universidad Torcuato Di Tella e investigador superior no residente de la Brookings Institution.